풍산, 방산 부진 메운 '구리 호황' 신용등급 AA- 상향

풍산 본사 전경 /사진=풍산

풍산의 무보증사채 신용등급이 'AA-'로 상향됐다. 상반기 방산부문의 수출 지연에도 전기동 가격 상승과 인공지능(AI) 전력 인프라 수요 확대에 힘입어 신동부문의 수익성이 개선된 결과다. 한국기업평가는 높아진 이익창출력을 바탕으로 풍산의 차입금 상환능력도 점진적으로 개선될 것으로 내다봤다.

다만 전기동 가격 강세가 실적 개선의 주요 배경이라는 점에서 원자재 가격 변동에 따른 수익성 변화는 점검할 요인으로 남았다. 구리 가격이 하락세로 전환되면 제품 판매가격 하락과 원가 반영 시차에 따른 수익성 저하가 나타날 수 있다.

신동부문 영업이익률 9% 방산 부진 상쇄

한국기업평가는 최근 풍산의 무보증사채 신용등급을 기존 'A+(긍정적)'에서 'AA-(안정적)'로 상향했다. 기업어음 신용등급도 'A2+'에서 'A1'로 올렸다. 한국기업평가는 신동부문을 중심으로 한 실적 개선과 우호적인 영업환경, 영업현금창출력을 통한 차입금 감축 가능성을 등급 상향 근거로 제시했다.

실적 개선의 중심에는 신동부문이 있다. 글로벌 주요 구리 광산의 생산 차질과 AI 전력 인프라 투자 확대로 전기동 가격이 상승하면서 제품 판매가격과 수익성이 함께 높아졌다. 런던금속거래소(LME) 전기동 평균 가격은 2021~2023년 1톤당 8871달러에서 2024~2025년 9542달러로 상승했다. 올해 상반기에는 1만3088달러까지 높아졌다. 전기동 가격에 연동된 판매가격 인상으로 풍산의 신동부문 매출은 지난해 2조7000억원을 기록하며 전년 대비 14.6% 증가했다. 올해 상반기에도 전년 동기 대비 35.2% 증가한 1조7000억원을 기록했다.

수익성 개선 폭은 외형 성장보다 컸다. 올해 상반기 신동부문 영업이익률은 9.0%로 전년 동기보다 6.6%p 상승했다. AI 전력 인프라에 사용되는 고마진 제품 판매가 늘어난 데다 매출 확대에 따른 고정비 부담 완화가 영향을 미쳤다.

원재료 가격 상승이 제품 판매가격에 반영되는 시차도 수익성 개선에 기여했다. 전기동 가격 상승 국면에서는 상대적으로 낮은 가격에 매입한 원재료가 가격 인상 이후 제품 판매에 투입되면서 이익이 확대되는 긍정적 래깅(lagging) 효과가 발생한다.

반면 방산부문은 올해 상반기 매출이 전년 동기보다 37.1% 감소했다. 한국기업평가는 호르무즈 봉쇄에 따른 수출 선적 지연과 정부 당국의 수락시험 일정 지연으로 매출 인식이 순연된 영향이라고 설명했다.

그럼에도 신동부문이 방산부문의 부진을 상쇄하면서 연결 실적은 개선됐다. 풍산의 올해 상반기 연결 매출은 2조7412억원으로 전년 동기 대비 11.9% 증가했다. 영업이익은 1633억원에서 2154억원으로 증가했고 영업이익률도 6.7%에서 7.9%로 상승했다.

구리·방산 수요 뒷받침 '차입금 감축' 전망

한국기업평가는 신동과 방산부문 모두 중기적으로 우호적인 영업환경이 이어질 것으로 예상했다. 신동부문은 글로벌 주요 광산의 노후화와 광석 품위 저하로 구리 공급 확대에 제약이 있는 반면 AI 데이터센터와 전력망 투자에 따른 수요가 증가할 것으로 분석했다. 이에 따라 전기동 가격이 높은 수준을 유지하면서 풍산의 고부가 제품 판매도 확대될 것으로 전망했다.

방산부문 역시 글로벌 군비 증강 기조에 따른 탄약 수요 증가가 긍정적 요인으로 꼽혔다. 대구경탄 생산시설 증설과 기존 수주물량 공급, 고부가 제품 중심의 수출 확대가 이익창출력을 뒷받침할 것으로 예상됐다.

한국기업평가는 풍산의 매출 증가율을 올해 10%, 내년 이후에는 연간 5% 수준으로 가정했다. 2026~2027년 평균 매출원가율은 85~87%로 추정했다.

차입금 부담도 점진적으로 완화될 전망이다. 한국기업평가 추정에 따르면 풍산의 연결 기준 순차입금/상각전영업이익(EBITDA)은 지난해 2.1배에서 올해 1.7배, 내년 1.6배로 낮아질 것으로 예상된다. 같은 기간 차입금의존도는 24.9%에서 23.1%, 21.7%로 하락할 전망이다.

생산능력 확충을 위한 투자는 이어진다. 한국기업평가는 풍산의 올해 투자계획으로 방산부문 680억원, 신동부문 300억원, 유지보수 400억원 등 총 1380억원을 반영했다. 방산 생산시설과 신동 신규 도금라인 등에 대한 주요 투자가 올해 대부분 마무리되면서 내년부터 투자 부담은 2024~2025년 대비 완화될 것으로 내다봤다. 영업활동으로 창출한 현금을 운전자본과 설비투자에 투입하면서 차입금도 점진적으로 줄일 수 있다는 판단이다.

신용도 유지 관건은 구리 가격과 운전자본

이번 등급 상향에도 신용도 개선을 지속하기 위한 과제는 남아 있다. 한국기업평가는 풍산의 향후 신용도를 결정할 핵심 요인으로 개선된 이익창출력 유지와 운전자본 부담 통제 여부를 제시했다.

특히 전기동 가격 상승은 수익성 개선과 운전자본 부담 확대라는 상반된 영향을 미친다. 구리 가격이 높아지면 판매가격과 매출이 증가하지만 원재료 및 재고자산에 투입되는 자금도 함께 늘어난다. 반대로 전기동 가격이 하락하면 매출 축소와 고정비 부담 확대가 발생할 수 있다. 원재료 매입가격이 제품 판매가격에 후행 반영되는 과정에서 부정적인 래깅 효과가 나타나 수익성이 떨어질 가능성도 있다.

한국기업평가는 신동부문 이익창출력의 변동 폭이 통제 가능한 수준을 유지하는지, 자체 영업현금흐름으로 운전자본과 자본적지출(CAPEX)을 얼마나 충당하는지 점검할 방침이다.

향후 등급 상향을 위한 재무 기준으로는 순차입금/EBITDA 0.5배 이하와 차입금의존도 20% 이하를 제시했다. 반면 순차입금/EBITDA가 3.5배를 초과하고 차입금의존도가 27.5%를 웃도는 수준은 등급 하향 검토 요인이다.

한국기업평가는 신동과 방산부문의 실적 변동성을 상호 보완하는 사업구조를 긍정적으로 평가했다. 다만 구리 가격 강세가 지속되더라도 늘어난 운전자본과 설비투자 소요를 자체 현금창출력으로 감당할 수 있는지가 향후 재무안정성을 좌우할 전망이다.